極度之年，適用新的解析框架。2020年場合特殊，境內外受疫情沖擊幅度差異、經濟修復有分化，除了傳統的境內消費終端行業解析框架外，更應該見微知著地去逮捕主要線索。
疫情時期環球開釋了大批的流動性，中外經濟體開啟了復蘇之路，跟著經濟修復至預期程度，抗疫政策將逐步退出，當下經濟與政策如何均衡成為左右市場的關鍵因素。
銅價 沖高回落
金融屬性為主導
銅的定價邏輯分為商品屬性和金融屬性兩部門，溯本追源，我們對金融屬性進一步拆分：一是經濟增長，二是錢幣屬性。經濟增長對應需求改良，中國是拉動環球銅消費增長的龍頭，而銅分布廣泛，與中國宏觀經濟波動高度相關，因此銅價表現出與環球特別是中國宏觀經濟增長方位上高度一致的特點。歷史上黃金、白銀、銅等均作為錢幣在環球廣泛採用過，近來年跟著紙幣的發現，這些金屬逐步退出了歷史舞臺，但因其短期供給和需求彈性較小、資本相對稀缺、便于流暢和儲存，決意了這些商品具備部門錢幣的性能，具備較強的錢幣屬性。
圖為銅的定價邏輯
疫情VS疫苗，陰礙經濟增長。疫情暴發初期，市場驚愕情緒高漲，經濟衰退風險陡增。線上娛樂城賺錢攻略進入四季度，各國疫苗研制有了突破性進展，發達國家陸續進入大規模接種階段，市場對經濟修復預期做出了向上調換。經濟修復的實際場合會陰礙政策規定，因此，經濟與政策再均衡，是主要的宏觀經濟線索。
疫情時期環球開釋了大批的流動性，美國的M2同比增速從2020年年頭的68%拉升至當前24%，中國的M2從2020年年頭的84%拉升至107%，歐洲則從2020年年頭的55%拉升至當前105%。大規模的錢幣投放造成了流動性充裕，中外經濟體開啟了復蘇之路。疫苗逐步遍及后，經濟修復至預期程度，抗疫政策將逐步退出，當下經濟與政策如何均衡成為左右市場的關鍵因素。
銅價大漲，來自宏觀、微觀的共振。從微觀角度看，在內地產量小幅增加且凈入口大幅增加的場合下，銅庫存從一季度末高點96萬噸，快速回落至二季度末59萬噸，后回升至70余萬噸低位。綜合來看，表觀消費與終端消費出現了較大不同，境內表觀消費9%，終端消費0%，二者相差114萬噸，重要因素來自內地產業補庫帶動下銅產業庫存的堆積（30萬噸）、廢銅折損后對電銅的替代（31萬噸）及收儲（30萬噸）等陰礙。這些關鍵因素如何陰礙均衡表，本年又將如何演繹值得關注。
尋找宏觀經濟線索
美國是環球重要經濟體中新冠肺炎感染比例最高的國家，疫情對美國經濟造成了恐難以覆原的重創。疫情之下經濟覆原水平受限，企業投資及住民消費意愿大幅下降，與之相反，儲備意愿增強。一方面錢幣和財政政策源源連續不斷推出，以拯救瀕臨垮掉的經濟；另一方面投資及消費意愿不足導致錢幣大批堆積，這是美國M1、M2同比增速創記載的重要理由，這也顯示美國經濟體系內信用創新才幹極弱。
從美國住民收入結構來看，財政遷移支付的收入占比處在歷史高位，而報酬收入固然轉正但增速仍遠低于疫情前，收入增長高度依賴財政政策支援。依照我們的中性假設，2021年一季度開始疫苗量產并投入採用，年中過半美國住民勝利接種疫苗，則美國經濟有望在2021年二三季度之間逐步覆原至疫情之前的增長程度。經濟覆原正常后，財政及錢幣政策開始逐漸收緊。在2021年上半年經濟覆原到潛在增長程度之前，因經濟并未完全覆原，美國經濟自身的信用輪迴性能并未創建，錢幣及財政政策不會明顯收緊。這種場合下2021年上半年環球流動性反常充裕，通脹預期仍強，銅價會有較強支撐。
20202021年中國經濟形勢與202010年有較大不同，重要理由在于所處歷史階段差異，政策目標差異，刺激力度差異，因此經濟前景差異。202010年時期，中國啟動了大規模的基建和制造業投資，房地產行業迎來了飛速發展，錢幣增速到達歷史峰值。
本年經濟復蘇驅動重要來自于投資端，企業投資活動增加。需求好轉后，工業擴張、投資增加、收入提拔、消費增加等，逐層擴散，互相傳導，經濟步入正向輪迴。現在中國經濟增速已經覆原至疫情前，而工業和投資領域甚至已經過份疫情前。
20年錢幣屬性和商品屬性共同推動了銅價牛市，2021年缺少中國拉動，銅需求不會迎來高速增長，銅價缺乏根本面支撐，環球流動性拐點出現后，銅價則會出現較大幅度回落，從錢幣屬性回歸商品屬性。
供需修復性改良
展望2021年，環球銅礦生產重回正軌，預測銅礦增娛樂城生日禮金評價量將到達96萬噸，而精銅增量將達76萬噸左右。
極度之年，適用新解析框架。2020年場合特殊，境內外受疫情沖擊幅度差異、經濟修復有分化，銅消費增速不能局限在傳統消費終端行業解析框架中。我們除了傳統的境內消費終端行業解析框架外，更應該見微知著地去逮捕主要線索，如中外庫存，如以銅消費出口為抓手來觀察境外產業鏈修復與結構變化。基于上半年中美歐補庫共振、碳中和及新基建指引帶來的消費增量以及各消費終端行業場合，預測內地消費增速達343%，環球增速達572%，韻律上前高后低，下半年內地增速可能轉負。
存在潛在預期差
風險提示：疫情演變、疫苗推出韻律、中美關系、環球政策變化等都會導致以上基準情景大幅變化，屆時需要及時改正。
潛在的預期差1：疫苗產能與大眾接種意愿可能不及預期。以上兩點潛在風險可能導致疫苗接種場合與群體免疫形成進展不及預期，沖擊市場情緒。一是部門廠商尚未公布III期臨床數據，假如不及預期，疫苗產能或顯著低于預期，泰西要在Q4才能到達群體免疫。二是大眾接種意愿不足也會延后達成群體免疫的時間節點。想要形成群體免疫，需80%的大眾形成有效抗體，在亞泰西19國中愿意接種新冠疫苗的大眾比例在 80%以上的僅有中國、巴西、南非以及韓國，俄羅斯、法國、波蘭等歐洲國家接種意愿低于60%。
潛在的預期差2：已經背道而馳的中美關系難以回到過去。一是中美當即削減關稅有難度。盡管貿易戰與拜登的競爭思想不一致，但拜登可能會利用關稅與中國進行進一步協商。市場一定水平上反應了削減關稅的樂觀預期，假如不能削減關稅，預期差可能沖擊市場情緒。二是中美貿易關系難以在短期內扭轉。
潛在預期差3：銅表消壓力逐步積累。海外經濟復蘇將帶動廢銅供給修復。2021年環球廢銅供給整體將展示上升趨勢，泰西作為環球廢銅原料的主要來歷，其廢銅產量（回收、拆解）的活潑度實際上與其經濟活動息息相關。泰西產能利用率有提拔空間，廢銅出口量的提拔或到達15%，全年帶動的增量為20萬噸。
中外補庫邏輯基于產業鏈的修復，待海外經濟修復帶動的補庫解散，經濟動能不足將導致成品庫存溢出，屆時會對表觀形成負面陰礙，預測體目前下半年。
2021年銅價將繼續在錢幣屬性與商品屬性之間博弈，上半年，尤其是一季度，通脹預期加中國經濟改良，LME銅可能會上漲至9000美元噸，極端場合下可能更高，而后銅價延續高位振蕩。下半年跟著流動性顯著回落，通脹預期下降，銅價回落，底部可能在6500美元噸，對應滬銅主力合約4800066000元噸。
鋅價 跌勢趨緩
現在各海外重要礦產國經濟正在逐漸覆原之中，可是由于疫情反復，部門重要礦產國生產無法回歸正常化。一些美洲國家諸如玻利維亞、墨西哥等尚未回歸到疫情前的生產程度。最新的上市公司財報數據顯示，未來鋅精礦增量重要會合在2021年，隨后幾年增量的量級較小。
2021年增量項目多會合在墨西哥、秘魯、南非等國，這些國家疫情反復，對于鋅礦的實際增量涵蓋一定的預期差。近幾年內地根本上無大增量項目，2020年年頭受疫情陰礙，北方礦山生產遭受抑制，2020年內地礦產量同比下降5萬噸，2021年預測同比增加7萬噸。
圖為未來三年海外礦增量（萬噸）
2021年海外鋅礦增量在南美居多
回首過去15年的鋅消費增速場合，從消費增長低谷峰值起伏的時間節點看，正好跟基建投資的低谷峰值時間點匹配。換言之，基建增速的變化能夠主導鋅消費增速的變量。通過對新基建項下特高壓、電氣化鐵路、5G、光伏幾大行業進行細究，參考歷史項目招標進度折算鋅消費密度，我們發明，未來5年新基建對鋅消費的提振作用較為有限，樂觀預期下，2021年新基建能帶來鋅消費1%左右的增量。
受制于原料保障的水平，預測2021年可能出現一季度累庫有限而二季度大幅去庫的場合。考慮到近期寬松的錢幣環境，短期較丟臉到鋅價下跌，我們以為，鋅價將表現出前高后低的走勢，一季度累庫不及預期，在消費復蘇的配合下，鋅價可能上升至3000美元噸3200美元噸，全年看，鋅價要點運行區間2200美元噸3200美元噸。
鎳價 波動加大
錢幣屬性提振鎳價。2008年金融危機和2020年新冠疫情時期，美聯儲均開啟QE，擴表放出天量錢幣，鎳價都出現了較大漲幅。2021年上半年美聯儲錢幣寬松延續，也將連續刺激鎳價。
內地鎳生鐵產出受印尼禁礦的陰礙，2021年不容樂觀，預測下滑97萬鎳金屬噸至419萬鎳金屬噸。可是我國在印尼的投產項目連續開釋增量，2020年投產34條產線，總產能到達88萬鎳金屬噸，實際產出增加227萬鎳噸。來歲仍策劃投產36條線，增加產能40萬噸，產出增加30萬金屬噸，中印鎳鐵2021年產量增加203萬鎳金屬噸。
其他地域供給從疫情中覆原，但增量空間有限。依據海外重要鎳生產企業的財報來看，疫情對生產的陰礙重要會合在二季度，展望2021年，疫情退去之后，產出有望覆原增長，提煉鎳及鎳鐵合計增長15萬鎳金屬噸，濕法中間品增長12萬鎳金屬噸。
中國鎳礦入口下滑嚴重
上半年需求連續，下半年轉弱。2020年下半年，環球經濟活動覆原，疊加寬松政策刺激，鎳市需求同環比均展示較大的改觀，不銹鋼和新能源汽車表現均較為亮眼，預測消費改良趨勢仍將保持，2021年上半年需求將同比增長。
長期需求增量來自于新能源汽車的功勞。新能源汽車市場發展前景廣闊，跟著高鎳儲能電池專業的連續不斷突破，三元前軀體需求將出現暴增，有望帶來硫酸鎳30%以上的年復合增長率。預測2021年環球硫酸鎳新增需求將到達5萬金屬噸，約2%。
市場矛盾更多地會合于印尼新增供給與環球新增需求的匹配韻律上，上半年由于高需求連續，鎳價保持高位運行，可是跟著印尼增量的連續開釋，尤其是新增濕法項目的投放，將令新能源帶來的硫酸鎳缺口預期降溫，鎳價承壓。全年來看，宏觀面寬松預期與供給增量預期博弈，鎳價現金轉帳賭博波動放大，要點波動區間在1300020000美元噸，對應滬鎳在115000140000元噸。
風險方面：關注印尼投產不及預期、寬松政策提前退出。
