引言 對金融資產部署的懂得和框架
2004年美林證券推出的美林時鐘理論已經成為了資產部署的經典理論，她的魅力在于為資產部署提供了思路和解析范式。時至今天，市場上對美林時鐘理論進行仿照、迭代、和創造的模子層出不窮。在思索金融資產部署時，我們也沿用了美林時鐘的解析范式，并加上我們對金融資產的懂得，形成了新的金融資產部署框線上娛樂城投資攻略架。
金融的本性是資金的融通，這是實體經濟發展到一定水平后出現的新需求，因此，金融資產是依托于實體經濟而存在的。我們以為金融資產更像是實體經濟的衍生品，對其的懂得和解析也脫離不開實體經濟。
實體經濟存在明顯的周期性波動，即我們通常所說的經濟周期現象。我們以為經濟周期是由凱恩斯所謂的動物精神決意的，而動物精神是人類難以掙脫的特征之一，這意味著只要實體經濟的構成主體仍是人類，那麼經濟周期現象將一直存在。由于金融資產的衍生品屬性，經濟周期現象也同樣陰礙著金融資產的波動。因此，承認并定義經濟周期是我們搭建部署框架的第一步，也是最主要的基石。
第二步，金融資產（這里指股指和債券）有著自身的運行紀律，股債的趨勢同時遭受經濟預期和錢幣狀況的陰礙，更有趣的是假如我們將經濟預期和錢幣狀況按好壞（或強弱）分割后，會發明經濟預期和錢幣狀況兩兩組合后，股債在差異的狀況下能夠互相填補對方的壞趨勢。如下圖所示：
例如，在象限1時，債券由於錢幣寬松和經濟走弱的雙輪驅動大約率會走出牛市行情，而股市則由於兩個驅動因素的反向運行陷娛樂城運動入趨勢不明的狀況，而到象限2時則變成股票走相對確認性趨勢，債券趨勢不明朗。可見，當實體經濟在象限中輪轉時，每個象限我們都能找到趨勢相對明朗的謀略方位，這便是我們金融資產部署的根本邏輯。
簡樸來說，我們懂得的資產部署是在恰當的時候做恰當的事情，金融資產部署也不外如是。
第1章 當下我們處在哪個象限？
依據我們的資產部署框架，我們需要先確定當前經濟周期的狀態。我們以為經濟要實現增長有兩個前提：1、國民經濟四環節（生產、分配、流暢、消費）彼此通暢，確保經濟處在良性正向輪迴中；2、企業愿意進行資源開支，推動社會資源擴大再生產。
依據我們的經濟周期跟蹤指標，當前宏觀經濟的狀態是：生產強、消費弱，國民經濟四環節并不通暢，而經濟輪迴通暢是企業愿意進行資源開支的條件，指標也顯示了當前企業資源開支意愿并不強。因此，我們當前的經濟狀況是走弱。
第二，從錢幣政策的基調看，當前的錢幣環境屬于寬松。2023年央行工作會議指出要精準有力實施好穩健的錢幣政策，以及加大金融對內地需和解供應體系的支援力度。表述中保存了廣義錢幣供給量和社會融資規模增速同名義經濟增速根本匹配的說法，鑒于上年的低基數，本年的名義經濟增速應該不低，這意味著錢幣供給和上年比擬應該會上一個臺階。同時，本年發力穩增長的狀況下，無論是消費還是投資都需要錢幣政策的支援，在經濟切實復蘇之前，錢幣政策大約率會保持寬松支援經濟建設。因此，現階段錢幣政策寬松的狀況是相對確認的，且短期不會出現轉向。
因此，綜合經濟和錢幣狀況來看，我們當前處在象限1，即錢幣寬松但經濟走弱。
第2章 債市：預期再定價
21復蘇買賣階段性解散
元旦假期后第一波會合感染人群根本覆原康健，疊加新冠感染乙類乙管正式落地，前期防疫管控之下的硬性限制解除，風險偏好趕快升溫，復蘇預期帶動風險資產上行，從下圖中可以看到，春節前A股、商品以及國債收益率同步上行，人民幣對美元連續升值。彼時由于春節假期逼近，在數據以及動靜面相對真空的場合下，預期主導資產走勢，而市場也將春節視為主要的預期驗證窗口。結算來說，復蘇買賣主導一月行情，其底層邏輯在于市場預測防控措施的取消將會有效刺激旅游、外出就餐、影戲文娛等接觸性消費回暖，消費項對經濟形起到拉動作用。
從多個平臺以及機構發表統計的假期內的微觀數據表現來看，我們以為上述預期的已經根本得到驗證，結合1月30日假期歸來后資產表現，復蘇買賣階段性告一段落。依據文旅部數據，2023春節假期旅游出行人數覆原至2019年同期的88%，旅游出行收入覆原至73%。貓眼技術版數據顯示，截至1月27日21時，2023年春節檔期總票房6724億，位列中國影史春節檔票房榜第二位。此外從假期內機場車站遊客吞吐量以及城市交通擁擠指數等多個角度來看，消費修復進展符合預期。但在假期歸來后的大類資產卻展示出利多出盡的觀感：A股全天高開低走，而國債期貨在小幅低開后連續上行終極強橫收漲，二者表現與一月以來因經濟修復預期主導的復蘇買賣邏輯明顯背離。
22未來關注大宗消費以及錢幣政策預期
對于服務消費修復為主的復蘇邏輯已經得到充分驗證，后續市場將進入復蘇買賣的新階段。從復蘇買賣的路徑來看，在硬性限制解除后，住民的出行消費以及商業活動傾向會逐步向疫情之前靠攏，正如我們在春節假期內看到的一樣。但兩年疫情對于住民部分資產欠債表的沖擊是客觀存在的，疤痕效應之下，期望消費能夠自發的覆原到正常程度并不現實，在活動半徑修復之后，下一步便是通過政策率領幫扶，開釋消費潛力，通過商品消費的復蘇帶動中下游實體企業盈利改良線上娛樂城手機應用，從而率領住民部分收入好轉，終極反哺服務性消費繼續上行。
盡管假期內相關消費數據表現優良，同時我們也注意到以汽車、地產為主的大宗消費仍有較大改良空間，在復蘇買賣的第一階段根本解散后，商品消費可否為穩增長延續動能將成為新的焦點。從數據端來看，1月乘用車同比增速落入負增長區間，30城商品房成交數據照舊為積年同期底部，同比負增長，大宗消費仍有較大改良空間。另一方面，1月官方PMI數據中我們也可以看到，服務業指數環比上行相近15個百分點回歸擴張區間的同時，制造業PMI以及其各分項整體表現照舊偏弱，同樣證明白服務消費強、商品需求照舊偏弱的復蘇結構。
從海外經驗來看，一定力度的政策支援對于商品消費的復蘇至關主要。例如疫情之后截至2021年底美國財政預算占GDP比重來到了167%的高位，而2019年終該指標僅為46%。天量的財政資金除了用于增補聯邦政府資金、提供稅收抵免、提供企業借貸外，還包含有一輪19萬億的救助策劃（占2020年GDP比重88%），具體內容包含有投資公眾衛生設備、擴大炒魷魚援助金策劃以及向符合前提的個人發放1400美元的直接津貼，為耐用品消費的復蘇打下根基。內地方面，從基調來看值得期望，2022年中心經濟工作會議指出，2023年積極的財政要加力提效，穩健的錢幣政策要精準有力，兩者同時強調力度。 1月央行金融統計數據發表會上曾表示穩健錢幣政策將在總量上確保社會總需求得到有力支撐，同時錢幣政策司司長鄒瀾也表示央行正在研究推出包含有保交樓借貸支援策劃、住房租賃借貸支援策劃等在內的多項結構性工具，未來我們或將可以渴望總量結構政策更好的協同發力。從另一方面來說，美聯儲加息幅度進一步收縮，終端利率的逼近意味著加息周期已經相近尾聲，美債收益率上行有頂的環境下，內地錢幣政策會有更大的騰挪空間。
結算來說，當前債市照舊處于復蘇買賣的宏觀大邏輯之下，但短期內可能會由于預期難以得到驗證而出現盤整。而錢幣政策方面存在更多的可能，寬松預期波動之下，債市振蕩偏強。
23信用債可轉債
231信用債：減少城投信用下沉
2022年11月的利率債調換對信用債的陰礙延續至12月，本年開始在部署氣力的帶動下，信用債整體回暖，城投債、產業債信用利差均展示沖高回落走勢。
2022年終部門網紅省市城投出現非標逾期、借貸展期，給城投債投資前景蒙上陰影，公然債剛兌金身固然未破，但信仰好像搖搖欲墜。2022年是不亂壓倒一切的年份，疫情之下稅收、土地出讓金銳減，財政固然難題但仍勉力支撐。本年應該是對于此前壓力會合應付的一年，違約也許漸行漸近，需關注兩會后政策應對。在政策明朗前，減少信用下沉，維持短久期，警惕負面動靜對于估值的沖擊。
產業債中地產債仍是市場熱門。1月融資端政策連續發力，四支箭從信貸、債券融資、股票融資、內保外貸四方面支援房企，部門脫險房企甚至實現融資破冰。自2022年11月房地產政策系統性轉向開始，優質房企債券代價率先走高，跟著政策連續不斷加碼，至1月更多融資落地，更多弱資質房企債券代價開始表現。現在政策下，優質房企受益加倍明顯，安全性較高，但收益率已大幅下降，可以博弈受政策支援的次優房企短債。從行業整體來看，仍需關注經營數據及融資才幹的覆原。
A股2022年11月起開始觸底反彈，但轉債并未隨同，指數反而在12月下旬創出新低。理由在于利率程度自11月起明顯上行，至12月中旬才逐步平息，導致轉債整體反彈耽擱至12月末才開始。1月后利率陷入振蕩，對與轉債的利空陰礙減小，轉債整體隨同股市上行而回升。
截至1月31日，中證轉債指數收于428，較上年末收略有上漲。估值方面，平均轉股溢價率為416%，純債溢價率為470%。2022年11月以來，轉股溢價率一直處在連續不斷壓降的過程中，純債溢價率則隨轉債代價波動而動，現在與上年四季度程度相當。分行業來看，金融、能源純債溢價率仍舊最低，債性保衛強；醫療保健、材料純債溢價率最高，債性保衛弱。醫療保健、可選消費、信息專業的轉股溢價率最高，股性偏弱；公用事業的轉股溢價率最低，股性偏強。
1月A股市場連續回升，表現出人預料。尤其在逼近春節成交縮量的場合下仍然維持強橫，皆因疫情快速消退導致市場對復蘇寄予厚望。北向資金連續流入，風格上偏向買賣經濟復蘇的大盤股。1月總體上屬于輪動修復行情，沒有絕對主線，修復后尚沒有新方位走出來。進入2月，市場有望整固后繼續向上，風格上可能轉向中小成長。地產、消費相關板塊在履歷修復后，需要后續數據支撐才能向上拓展空間，擇券上可以偏向高景氣方位以及年內有拐點預期的行業。板塊上，除光伏、風電外，可關注消費電子、芯片、工程機器、小家電等。
第3章 股指：多空分歧繼續博弈
31市場主線回首和展望
上年11月防疫政策鬆開以來，A股明顯上行，以滬深300指數為例，區間漲幅超15%。本輪股市上行買賣圍繞經濟復蘇預期展開，大類資產中國債期貨下跌、南華工業品指數上漲和人民幣連續升值，均反應了投資者對內地經濟的樂觀預期，當然也不去除一定水平遭受美聯儲加息放緩的陰礙。固然這輪上漲的買賣主線是疫后復蘇，但股市增長動能逐漸由對防疫政策鬆開后的消費復蘇，轉向經濟的整體復蘇。從市場表現來看，消費板塊對股市拉漲動能逐漸減弱，而前期漲幅較小的績優板塊則輪番領漲，股市上行表現為由點及面。
回首1月股市表現，以滬深300為例，上行超7%，重要動能我們以為有以下幾點：1、疫情感染高峰過去，市場情緒有所好轉，對于消費復蘇預期濃郁。同時，相關政府部分積極發聲，政策面臨于房地產、新能源、平臺經濟等產業支援措施頻發，經濟整體前景樂觀。2、受內地外經濟周期錯位陰礙，人民幣資產受青睞，北向資金大舉流入，1月凈流入金額141290億元，創歷史新高，為市場提供活力。
聚焦2月，從根本面來看，1月制造業與非制造業PMI數據回歸榮枯線上方，供需活力均有所修復，經濟增長動能有所修復；同時，春節之后由中心到各省相關會議，對于2023年工作安排和目標均較為積極，多數大省GDP定在5%左右，干勁十足，經濟向好是大勢所趨。從資金面來看，北向資金在持續大幅凈流入一段時間后，可連續性有待觀測，內資的舉措傾向于邊看邊走，及時止盈。整體而言，資金面的動態更多陰礙股市的波動，而不是趨勢。
后續股市運行仍需依托經濟增長現實，以及政策加碼狀況，這也是2月需要關注的重點。當前，股市對前一輪復蘇預期的買賣逐步降溫，而在根本面缺乏增量利多信息刺激的時候，資金將保持觀望。我們相信復蘇沒有被證實證偽前，根本面預期向好的狀況不會輕易變更，股指調換的幅度和時間會對照有限，所以對2月行情我們并不沮喪，但月度運行中樞變動較小。
32風格主題部署
防疫政策鬆開后，消費需求修復預期強烈，加上地產支援政策頻發，消費板塊如食物飲料、消費者服務，以及金融地產板塊如銀行、非銀金融、房地產等領漲。領漲板塊在大盤股指數中權重更高，例如，上證50指數中食物飲料、銀行、非銀金融板塊占比超50%，而在中證500指數中占比僅有10%-15%，在中證1000指數中占比更是小于10%。同時，這些領漲板塊會合在下游，所以上年11月至本年1月中旬大盤股表現優于小盤股，下游表現優于中上游。
可是正如我們上文所說，現在市場走勢處于由點及面的過程中，即股市表現為以上所提到的板塊先行，其余板塊跟上。因此，1月16日開始，盤面風格出現明顯的逆轉，小盤股走勢更優，上游表現超越下游。我們觀測了11月至1月16日以及1月16日至1月底的板塊漲跌幅，發明板塊表現根本出現了全面逆轉，和之前的漲跌表現幾近逆序：1月16日至1月底的領漲板塊根本是此前漲幅最小的板塊，板塊買賣主線由消費、金融地產遷移至前期上行表現較弱的板塊。
固然現在風格有所遷移，但可連續性較為不確認，一旦經濟政策增量利好出臺，以消費和金融地產為典型的板塊將繼續領漲，藍籌股占優，風格可能再度遷移，所以現在不發起風格上頻繁切換。
依據以上風格輪動中各板塊漲跌幅對比我們可以發明，各板塊實在在輪番轉動前進，唯一在風格轉換中連續表現較優的板塊是有色金屬，這與以往牛市中有色金屬板塊領漲的現象相一致。由于有色金屬與房地產、汽車等多個經濟增長動能支撐產業息息相關，經濟上行時，對其盈利有較強的支撐，同時，從估值來看，其現在還處于歷史低位程度，上行潛能較大，后續仍具有較高投資價值，從歷史經驗來看，假如經濟能夠實現復蘇，有色板塊在中長期的表現占優。上游指數中有色金屬板塊占權重高達61%，所以我們以為上游指數相對受風格切換陰礙較小。
簡樸來說，我們不發起頻繁進行風格切換，假如經濟能夠順利復蘇，上游板塊值得中長期關注。
33股指衍生品謀略
依據以上解析，大趨勢上股市屬于風格輪動，轉動前進，整體維持樂觀。可是春節之后北向資金日凈流入量逐漸下降，內資未接棒的場合下，市場缺乏上行活力。同時，前面所提到的小盤股補漲，觀測指數走勢，春節之后中證1000指數跳空高開，缺口未回補繼娛樂城體驗金教學續上行，春節之后前四個買賣日漲幅已相近3%，而上證50則下跌088%，周五股市整體大幅下跌。我們推測可能小盤股補漲已經相對充足，后續股市中樞有待政策面發力提振。所以現在來看股指做單邊仍需等候機會，跨品種買賣需要精確的擇時，且偏短期買賣，不做推薦。較為保險的做法是現金擔保賣出看跌期權謀略，可選擇深虛值的期權，縱然被行權，可以接入低成本的現貨，整體而言該謀略在上行趨勢中風險較小。
第4章 股債聯動謀略的跟蹤和思索
41從金融資產部娛樂城 投注署框架到買賣框架
金融資產部署框架的另一個妙用是可以傳授股債聯動謀略。由于股債在差異象限時可以互相填補對方的壞趨勢，因此理論上通過調換資產部署方式，就可以讓收益穿越經濟周期。
據此，我們開始進行股債聯動謀略的模擬買賣測試。
買賣一般會領先于現實經濟狀況，因此，部署框架要傳授買賣必要在原有的象限分割上做出調換。簡樸來說，能夠傳授買賣的部署框架對經濟的定義需要從現實走向預期。逮捕經濟預期并非易事，但我們以為在一個公然買賣的市場中，市場介入者依據自己對市場的預期介入買賣，諸多市場介入者在市場中博弈，終極形成市場代價。市場代價是市場介入者預期的博弈結局，也從一定水平上反應了整個市場對于未來的預期場合，因此，我們可以嘗試通過跟蹤市場代價的波動來逮捕經濟預期的變化。一方面可以我們用大類資產的相對表現來確認市場買賣的經濟預期，另一方面，股債市場中的買賣出來的盤面信息也透露了市場的預期。
象限的另一個維度錢幣環境，也存在預期，但錢幣維度的預期相對容易確認。一般來說錢幣政策環境老是隨著經濟狀況走，且和實際經濟狀況更為相關，因此，對經濟數據的公然跟蹤大約率就可以完工對錢幣政策環境的跟蹤。此外，我們也不去除發作特殊場合，即經濟環境不好，錢幣政策也在收緊的狀況，所以，我們還增加了對資金利率的親暱跟蹤。資金市場利率的波動頻次高且敏感，假如資金市場利率出現趨勢性的變化，那麼也是在提示我們對錢幣政策環境的認知需要進行改正。綜上，我們通過對經濟現實跟蹤、政策基調解讀以及資金利率監測，可以確認錢幣維度的預期。
42買賣象限和買賣感想
從買賣視角來看，早在2022年9月底買賣象限就從象限1轉至了象限2，即經濟預期向好、錢幣政策環境寬松。從2022年10月至今，大類資產的走勢，包含有A股、匯率、商品等都體現了這一邏輯。
在象限2，我們的買賣謀略是高配股票、低配債券。我們的模擬買賣測試開始于2023年1月中旬，那時股票指數（以IF為例）的位置已經比2022年9月底高出8%左右，債券（以10年期國債期貨為例）已經下跌了085%。所以我們的建倉位置實在并不算特別優勝，在高股低債的部署組合下，收益根本在零軸鄰近波動。
為了更好的收益曲線，倉位必要有一定的敏捷性，這也是我們進行模擬測試的目的之一。在春節前盤面指標顯示股票指數買賣出現了過熱信號，那時我們的決意是在股票大趨勢確定上行的狀況下，先創建股票倉位比規避回調更為主要，由於趨勢行情下踏空才是最大的風險。
我們首要按原有的部署比例進行了股債的部署，但在2月行情中，我們但願重點檢修的是：當盤面出現過熱信號時，我們如何調換倉位對照適合？是減倉，還是等信號冷卻加大倉位？在趨勢不變的場合下，減倉是否能帶來后續更好的入場點位？這些疑問的答案意味著后續我們在部署比例上恐怕需要建置的一個區間，而不是一個絕對數值，區間可認為倉位調換提供空間。
第二個檢修，是關于主線經濟復蘇的跟蹤。當前展望2月，我們能預見可能會對行情產生較大陰礙的事件包含有：1月社融數據結局、2月MLF操縱利率結局、地產銷售據（但2月結局可能不是特別關鍵）。這些事件假如作證經濟復蘇、或者政策加碼，那麼是否能刺激行情再次上漲？
我們預測2月大約率是預期證實證偽空窗期，大家會更期望兩會的內容，在此時期風險資產繼續調換，等候下一個上攻時間點。
