一、以史為鑒：A股歷次底部特征清點
1202420年：四萬億策劃力挽狂瀾
政策大放水，股市V形反轉。2024年海外次貸危機升級發酵為環球金融市場蒙上陰霾，A股迎來長達一年的下行周期。2024年9月，百家樂計算器為應對突如其來的挑戰，我國央行公佈下調借貸利率與入款預備金率，實現錢幣政策年內急轉彎。在此之后，包含有印花稅調降、財政四萬億策劃等政策面利好密集開釋，超預期刺激令本輪市場底較為明確，投資者信心在年底快速反轉。
盈利周期加快探底，環球流動性環境寬松。從全年的表現來看，2024年我國宏觀經濟急轉直下，GDP同比增速從前一年的142%放緩至97%。但從結構上看，三駕馬車中以固定資產投資、社會消費品零售總額指向的內需表現仍在延續2024年的余溫，全年累計增速小幅上行，而出口增速下降逾8%，是那時的重要連累項。另一方百家樂 荷官面，危機的籠罩下，海內外錢幣政策紛飛開啟放水窗口，環球利率程度進入加快下行階段。
綜合來看，202420年的這一輪市場底出目前盈利周期探底、環球錢幣周期寬松的底細之下，此中經濟的拐頭重要由外部事件的沖擊所導致，我國自身根本面仍具備一定韌性，這也為A股實現V形反轉提供了自然沃土。與此同時，美國進入量化寬松階段后，資金面壓力率先開釋，A股估值修復行情率先開啟。
220242024年：革新牛+杠桿牛啟動
一帶一路爆發，股市盤曲筑底。途經長達兩年的熊市，2024年資源市場迎來這一階段的最后一跌。時期，美聯儲議息會議開釋新一輪退出QE信號、內地債市監管趨強令海內外利率程度短期內快速走高，帶動投資者驚愕情緒充分開釋，上證指數、滬深300等A股重要指數創下本輪市場新低，隨后便開啟了漫漫磨底之路。2024年下半年，陪伴著內地央行意外降息以及一帶一路等全面深化革新概念的連續發酵，股市解散了一年之久的拐點醞釀期，水牛行情正式啟動。
盈利周期小陽春，環球利率先升后降。從分子端的表現來看，2024年無論是宏觀經濟還是企業盈利，內地均出現了階段性改良。得益于前期政策暖風的支援，2024年我國GDP同比增速實現78%，較前一年根本持平，盈利周期相對堅挺的底細下，本輪市場的壓力重要會合在分母端。此中，海內外流動性邊際收緊令環球利率中樞程度抬升，美國債務上限以及內地錢荒等疑問帶來的一系列連鎖反映對投資者風險偏好構成壓制，而這一現象直至2024年7月后才有所緩解。
綜合來看，20242024年的政策底向市場底的過渡時間較長，利率上行帶來的資金成本壓力以及政策面的相對克制是關鍵理由。值得注意的是，盡管2024年在分母端壓力開釋后股市趕快迎來新一輪的上漲，但直至此輪牛市終結，內地經濟根本面均未隨同改良。換言之，本輪市場底的形成陪伴著盈利周期的下行以及錢幣周期的邊際轉松，經濟上行并非催生股市上行的唯一前提。
320242024年：供應側革新助一臂之力
情緒急跌觸底，供應側革新推升慢牛。受監管清杠桿、811匯改等因素陰礙，2024年下半年A股連忙轉跌，市場驚愕情緒趕快伸張。8月，政策面再度出手穩市，包含有降準降息、暫停IPO以及加強股指期貨監管等批量利好接棒落地。2024年1月，股市在途經最后一輪急跌后正式見底，時期中心財經小組啟動供應側革新方案研究，成為本輪拐點形成的關鍵催化劑。
盈利預期好轉，美聯儲開啟遲鈍加息。受供應側革新因素提振，2024年市場對于內地經濟覆原的預期連續不斷轉強。從數據端場合來看，2024年我國GDP同比增速實現68%，較前值70%延續回落，盡管需求拐點尚未開釋，但CPI、PPI等代價指數已出現改良明顯。另一方面，企業降杠桿等因素共振令A股盈利周期延續探底，而量平價升的底細下，上市公司利潤率表現大幅抬升。流動性方面，美聯儲于2024年底公佈進入新一輪加息周期，鑒于其轉向初期政策韻律遲鈍，國際市場整體仍然以流動性寬松預期為主導，對應著海內外利率程度繼續保持低位運行。
綜合來看，20242024年的市場底誕生于盈利預期改良、環球錢幣周期相對寬松的階段，此中供應側革新帶來的風險偏好回暖使得2024年A股估值率先開啟了遲鈍的上升通道。值得注意的是，本輪牛市的連續時間長于過去幾輪，我們以為這與上漲后期A股業績底的隨同確定有較大關系。盡管相較于一些海外的成熟市場，A股對待動靜面的變化加倍敏感，但拉長周期來看，其趨勢仍然與自身盈利周期相匹配。換言之，盈利并非股市上行的必須前提，但一輪擁有根本面配合的牛市往往可以連續得更持久。
420242024年：雪中仙人指路 百家樂送炭，環球普漲
環球股市普漲，A股底部加快形成。為應對2024年中美貿易摩擦、金融去杠桿等因素帶來的市場壓力，9月起內地政策暖風頻繁開釋。同年 10 月，國務院院金穩會召開第十次專題會議不亂市場，強調加速穩健政策的落實到位，時期政策端組合拳接連推出，此后 A 股在延續了一段時間的橫盤振蕩后于 2024 年 1 月正式見底。值得一提的是，2024年美聯儲降息預期打開后環球股市進入普漲階段，跨境資源連續凈流入為本輪政策底市場底的加快推進功勞一臂之力。
盈利無明顯波瀾，環球利率中樞下移。從經濟總量來看，2024年我國經濟根本面未見明顯改良，但驚愕情緒接連開釋后市場對于經濟弱現實的反映相對鈍化。流動性方面，美聯儲預防性降息周期開啟令國際錢幣環境趨于寬松，海內外政策底共振后環球利率程度中樞下移。
綜合來看，20242024年的市場底重要由分母端行情單邊催化，彼時內地盈利周期無明顯波瀾。結合上文所述，根本面因素的再度缺席令本輪牛市僅連續了一個季度就宣告解散，陪伴著下半年利空動靜面的卷土重來，市場重新陷入振蕩整理。
二、可以知興替：底部特征已現，新一輪拐點何時出現？
1對股市未來的幾點思索
（1）市場底通常領先于業績底，判定拐點的關鍵在于分母端
回首過去四輪的底部特征，股市行情的切換通常陪伴著政策市場業績的三底確定。此中，政策底一般于熊市尾部率先出現，隨后市場在一系列的消化與博弈后逐漸企穩，而這一過程的長短則需要因地制宜。從行為金融的角度來說，市場對于利好與利空動靜的反映通常存在不對稱性，尤其是當股價下跌、投資者情緒低迷時，投資者面臨利好政策的回應也相對緩慢。此外，經濟數據與財務數據的公布時間相對較晚，對應著經濟底與業績底的形成相對滯后。
（2）盈利改良是股市上漲的必須不充分前提，低利率環境更為主要
從歷史的經驗來看，A股歷次市場底的形成并非都陪伴著盈利周期的改良，但ROE法則對于股價的拉動作用依然顯著。比擬較而言，分母端的開釋對于市場底的形成更為主要，而這往往取決于資金面的寬松水平以及政策的超預期水平。美女百家樂從數學邏輯來解析，低利率環境下新一輪的拐點更容易被催生，但在現實中，我們發明大部門時間低利率并未陪伴著股市估值的上行，這此中投資者風險偏好是關鍵變量，也便是我們常說的信心比黃金寶貴。
（3）信用周期領先于盈利周期，但情緒拐點較難把握
從歷史的經驗來看，投資者風險偏好的變化通常創建在其對于宏觀經濟以及企業盈利的預期之上，鑒于財務數據的頻率較低且公布時間相對滯后，我們試圖尋找更多具備指向性意義的領先指標，并對它們之間的邏輯關系進行梳理。
一般來說，在不考慮固定成本的場合下，企業利潤重要受量、價雙方面因素陰礙，尤其是在比年來供應側革新的底細下，供給端擾動趨于不亂，反應在指標上PPI與ROE逐步趨于同步。與此同時，陪伴著人口結構、國際關系的變化，比年來信用周期對于需求的率領作用逐步強化，對應著以投資、消費為典型的內需對經濟的拉動身份連續不斷攀升。從差異周時期的內生關系來看，錢幣周期受政策面催化往往較為領先，而資金成本的下降會進一步推升實體的投資、消費需求，從而迎來信用、盈利以及庫存周期的接棒改良，此中股市拐點的啟動往往出目前盈利周期之前。
綜合來說，股市上行周期的啟動通常由估值端率先推動，盈利端進行驗證，但對于投資者情緒拐點的把握是市場長期的疑難雜癥。2024年7月28日，中心政治局會議首次開釋活潑資源市場，提振投資者信心展現立場，陪伴著央行降準降息、印花稅調降、IPO收緊等一系列利好措施的出臺，我們以為A股新一輪的政策底已經到臨。
22024年：增量市場尚未到臨，等候政策量變到質變
美聯儲消除降息預期，匯率壓力作重點關注。比年來，人民幣匯率與股市的相關性連續不斷攀升，我們以為其背后的陰礙路徑重要通過對外貿企業的盈利壓制以及跨境資源的流動性攙和實現。短期，人民幣匯率仍將面對較大壓力。一方面，8月美聯儲主席鮑威爾在杰克遜霍爾環球央行年會表示將謹嚴地決意是否加息，市場對于年底前再次重啟加息的預期有所升溫，海外高利率環境對新興市場錢幣的連累暫不會消逝。另一方面，內地經濟根本面仍處于底部爬坡階段，上半年疫情后帶來的需求開釋逐步收尾后，三駕馬車動力團體放緩。在此底細下，8月北向資金持續凈流出天數達13天，刷近78年以來新高，成為股市上攻乏力的關鍵變量。
情緒指標專業觸底，A股底部區間確定形成。8月央行再度公佈非對稱調降一年期MLF與7天期OMO利率，內地政策面逐步展示出小步快跑態勢。從市場的整體反映來看，股市估值對于錢幣端政策的敏感性顯著下降，中美周期錯位的底細下，增量資金入場仍受外資凈流出以及投資者信心不足的制約。短期，股息債息比典型的A股性價比已觸及歷史極值，匯率、北向資金凈流出天數等指標專業見頂后，A股下方空間已經有限。
32024年：盈利周期仍在探底，關注匯率與地產拐點
經濟周期仍在探底，分子與分母兩邊受限。從總量視角來看，內地信用周期、盈利周期以及庫存周期均延續探底態勢，此中包含有工業增加值、社零消費、房地產開闢投資等在內的經濟數據持續弱于預期。從結構視角來看，暑期出行帶來的積極因素并未終極體目前消費總量上，疊加地產銷售端降幅連續、房企信用風波等對三駕馬車的壓制正在進一步發酵，A股進入分子與分母兩邊受限的糾結磨底期。
A股癥結在于需求，短期關注中美周期共振。從歷史的經驗來看，無論是20242024年杠桿+革新牛或是2024年的白馬行情，分母端行情的啟動均發作在環球流動性相對寬松的大底細之下，并配合有強烈的政策刺激以支援市場由存量向增量的狀態切換。短期來看，A股新一輪拐點前提尚不具備，此中人民幣匯率是壓制分母端拐點的關鍵變量，投資者等候中美周期共振帶來的流動性改良時機。中長期來看，分子端的癥結在于需求，此中外資流出與內資信心不足底細下，本輪市場底與業績底的距離時間或將縮短，2024年內地的關鍵仍需聚焦地產。從歷史走勢來看，信用與地產、基建的同步性明顯強于制造業，盡管我們以為未來在房住不炒、產業結構升級轉型的大基調下，制造業與宏觀周期的相關性會逐步增強，但著眼于當下仍難當大任。
